機構：申萬宏源研究

研究員：袁豪/陳鵬

22 年營收同比+83%、歸母凈利潤同比+39%，業(yè)績增長靚眼、超出市場預期。公司發(fā)布2022 年業(yè)績公告，2022 年，公司實現(xiàn)營收996.4 億元，同比+82.6%（經調整）；毛利152.2 億元，同比+67.6%（經調整）；歸母凈利潤49.3 億元，同比+38.9%（經調整），超出市場預期；基本每股收益2.84 元，同比+15.9%（經調整）。公司營收增長迅猛，主要源于地產交付節(jié)奏提升明顯；公司22 年毛利率15.3%，同比-1.0pct；凈利率5.6%，同比-1.9pct；三費率合計為8.8%，同比+1.1pct。

此外，公司合聯(lián)營公司收益10.1 億元，同比+126%；計提預期信貸虧損撥備3.8 億元，同比+843%；存貨減值準備37.9 億元，同比+517%，但在本次較為充分的減值后，預計公司有望輕裝上陣、實現(xiàn)更高質量的發(fā)展。截至22 年末，公司預收款達1,776 億元，同比+20%，覆蓋22 年營收1.8 倍。

22 年銷售1,691 億、同比+3%，投資積極，逆勢環(huán)境下行業(yè)排名穩(wěn)步提升。2022 年，公司實現(xiàn)全口徑銷售金額1,691 億元，同比+3%；權益口徑銷售金額1,215 億元，同比-6.6%；權益銷售面積610 萬平米，同比-10.7%；同期TOP50 房企全口徑銷售額同比-40.5%，公司銷售表現(xiàn)更具韌性。根據CRIC 榜單，建發(fā)房產行業(yè)銷售排名第10 位，較21 年末提升11 名。公司22 年實現(xiàn)銷售回款1,622 億元，回款率96%。在行業(yè)基本面大幅下行階段公司仍能堅定信心保障銷售規(guī)模穩(wěn)定，主要受益于公司持續(xù)深耕供需關系良好的一二線城市，且產品力雄厚、保障項目去化速度。22年公司拿地金額824 億元、拿地銷售金額比49%；貨值1474 億元，權益比例72%，其中一二線城市占比91%；22 年末，公司土儲可售面積1,620 萬方，同比-16.7%，權益比例76%，其中一二線占比72%；權益土儲可覆蓋22 年權益銷售面積的2 倍，公司后續(xù)仍有補土儲訴求。

三條紅線維持綠檔，融資成本再創(chuàng)新低，激勵機制更為完善。2022 年，公司在手現(xiàn)金502.8 億元，同比+9%；有息負債920 億元，同比+4%，剔除預收款后的資產負債率63.3%、凈負債率52.6%、現(xiàn)金短債比5.5 倍，財務保持穩(wěn)健，三條紅線維持綠檔。當前在行業(yè)融資持續(xù)趨緊背景下，公司國企背景具備明顯融資優(yōu)勢。報告期末，加權融資成本4.33%，同比-0.36pct，融資成本持續(xù)優(yōu)化。

22 年11 月公司激勵機制進一步完善，擬向公司董事、高管、核心骨干及員工合計不超過700 人授予限制性股份，發(fā)行5,000-10,000 萬股股份，占發(fā)行后股本的3.04%-5.91%，授予價格7.01 港元。公司經營一直具備高激勵、高市場化基因。截至22 年末，兩期股權激勵占公司股份合計7.75%。

投資分析意見：業(yè)績靚眼、財務健康，經營逆勢擴張，維持“買入”評級。建發(fā)國際集團扎根福建，堅持高品質重點布局，是廈門國資委旗下最大地產開發(fā)平臺，且管理層持股，管理架構完善；銷售增速在同規(guī)模房企中位居前列，兼具國企的穩(wěn)健性與民企的靈活性；目前三條紅線維持綠檔，融資優(yōu)勢顯著，助力逆境擴張，實現(xiàn)彎道超車。我們認為公司未來結算仍具較強確定性、同時利潤率有望低位回升，我們上調23-24 年歸母凈利潤58.7、67.9 億元（原值56.0、66.9 億元），新增25年業(yè)績77.9 億元，現(xiàn)價對應23/24 年PE 分別為7.3/6.3 倍，維持“買入”評級。

風險提示：結算利潤率超預期下行，銷售去化率不及預期。