資源來源：格隆匯

2021年即將邁向尾聲，在疫情陰霾繼續(xù)籠罩，全球經(jīng)濟(jì)遭遇逆流的這一年，資本市場(chǎng)整體表現(xiàn)動(dòng)蕩，特別是港、A股房地產(chǎn)板塊持續(xù)走弱，然而即便是在此背景下，仍然不乏表現(xiàn)靚麗的企業(yè)，展現(xiàn)出穿越周期的底色。

筆者注意到，截至12月9日，建發(fā)國際（01908.HK）年內(nèi)市值累計(jì)漲幅達(dá)到38.40%，位列克而瑞內(nèi)房股指數(shù)40家成分股中第一名，同期恒生指數(shù)跌10.93%，克而瑞內(nèi)房股指數(shù)更是大跌26.82%。公司逆風(fēng)向上，股價(jià)表現(xiàn)堪稱亮眼。

（表：克而瑞內(nèi)房股領(lǐng)先指數(shù)--年初至12月9日漲幅前10名）

值得一提的是，在近日由格隆匯主辦的“大中華區(qū)最佳上市公司·2021”頒獎(jiǎng)典禮上，建發(fā)國際還獲得了“年度最具投資價(jià)值公司”獎(jiǎng)項(xiàng)。從眾多優(yōu)秀企業(yè)中脫穎而出，榮膺這份頗具含金量的大獎(jiǎng)，可見其展現(xiàn)的綜合實(shí)力受到了行業(yè)及資本的認(rèn)可。

一、上市以來股價(jià)長期表現(xiàn)亮眼，基本面持續(xù)夯實(shí)
既然是最具投資價(jià)值的企業(yè)，必然不能拘泥于短期的表現(xiàn)，拉長時(shí)間線來看，建發(fā)國際的年K線圖尤為驚艷，上市至今股價(jià)連年走高。

格雷厄姆講過一句話：“市場(chǎng)短期看是投票機(jī)，長期看是稱重機(jī)”。因此決定股票長期價(jià)格還在于這家企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，由此再觀之建發(fā)國際，其強(qiáng)大的價(jià)值創(chuàng)造能力在資本市場(chǎng)顯然已得到長期驗(yàn)證。

（來源：富途行情）

近年來整個(gè)房地產(chǎn)板塊在嚴(yán)調(diào)控政策背景下面臨震蕩調(diào)整，建發(fā)國際在這一環(huán)境中仍然展現(xiàn)出較強(qiáng)的抗逆性，堅(jiān)實(shí)的基本面是股價(jià)取得亮眼表現(xiàn)的重要支撐所在。

根據(jù)建發(fā)國際最近公布的銷售數(shù)據(jù)，2021年前三季度，建發(fā)國際實(shí)現(xiàn)權(quán)益合同銷售金額約1，015.29億元，同比增長約148.86%，銷售增速維持行業(yè)前列水平，成功邁入千億俱樂部行列。而從第三季度單季度看，估算建發(fā)國際銷售也錄得約15%-20%的增長，大幅好于行業(yè)情況。據(jù)克而瑞統(tǒng)計(jì)，第三季度房企整體銷售承壓，9月份百強(qiáng)房企的整體銷售同比跌幅超30%。

從今年上半年公司交出的成績單來看，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入84 億元，同比增長195%；歸母凈利潤3億元，同比增長101%。其中，預(yù)收賬款達(dá)1168億元，較上年末增長超77%。一般而言，預(yù)收賬款可在未來1-2年轉(zhuǎn)化為結(jié)算收入，這足以表明公司未來業(yè)績?cè)鲩L具有相當(dāng)高的確定性。

二、在當(dāng)前行業(yè)風(fēng)暴環(huán)境下，建發(fā)國際實(shí)現(xiàn)逆風(fēng)突圍的核心邏輯
2021年是房地產(chǎn)行業(yè)重要的“轉(zhuǎn)折期”，是行業(yè)政策全方位操盤調(diào)控最高頻、最多維、最有力度的一年。2021年下半年以來，房地產(chǎn)債券一級(jí)發(fā)行受阻、住宅銷售持續(xù)下滑、個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)不斷暴露、土地流拍形成趨勢(shì)，行業(yè)的紅利時(shí)代已過去，在寒冬下，裸泳者被看得一清二楚。而通過穩(wěn)健經(jīng)營穩(wěn)扎穩(wěn)打、獲得“永續(xù)經(jīng)營力”的企業(yè)，或?qū)⒊蔀橄乱粋€(gè)地產(chǎn)時(shí)代的王者。建發(fā)國際實(shí)現(xiàn)逆風(fēng)突圍的核心邏輯，在于以下四點(diǎn)：

邏輯一：無論政策收緊或邊際放松，建發(fā)國際始終是政策受益的第一梯隊(duì)。

在今年房地產(chǎn)融資大幅收緊的背景下，部分民營企業(yè)不斷暴雷、信用體系崩塌，銀行等金融資源更多地向有優(yōu)質(zhì)經(jīng)營、國有背景的房地產(chǎn)企業(yè)傾斜。而建發(fā)國際是世界500強(qiáng)、廈門市屬國有獨(dú)資企業(yè)廈門建發(fā)集團(tuán)有限公司的成員企業(yè)，受益于自身的優(yōu)質(zhì)經(jīng)營情況，再加上強(qiáng)大國有股東的信用加持，建發(fā)國際一直以來均獲得各大金融機(jī)構(gòu)的資源支持，屬于各大銀行的白名單企業(yè)范圍。

依據(jù)公司披露的資料，截至2021年6月，建發(fā)國際的銀行已批未提金額達(dá)230億元；公司上半年融資成本僅為4.48%，顯著低于同行業(yè)平均水平，為土地市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)力奠定基礎(chǔ)。在眼下房企資金面壓力陡增、民企拿地收縮的背景下，建發(fā)國際大舉拿下上海、成都、寧德、莆田、廈門等多幅優(yōu)質(zhì)地塊，實(shí)現(xiàn)逆風(fēng)增長，這亦充分反映建發(fā)國際憑借自身優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)及高效的運(yùn)營所取得的資金優(yōu)勢(shì)，具備穩(wěn)健增長的實(shí)力。

近期，高層密集發(fā)聲對(duì)地產(chǎn)調(diào)控予以糾偏，向市場(chǎng)釋放寬信用信號(hào)，從土拍規(guī)則、限購政策、貸款投放、再到降準(zhǔn)，均出現(xiàn)政策松動(dòng)跡象。在政策邊際“放水”之際，財(cái)務(wù)穩(wěn)健、現(xiàn)金流充裕的國有龍頭房企將是第一批受益對(duì)象，建發(fā)國際有望迎來新一輪的發(fā)展窗口期，進(jìn)一步?jīng)_刺優(yōu)質(zhì)頭部房企梯隊(duì)。

邏輯二：建發(fā)國際長期重視資產(chǎn)質(zhì)量，保持高效的營運(yùn)效率，實(shí)現(xiàn)有現(xiàn)金的利潤。

當(dāng)前，房地產(chǎn)行業(yè)從增量時(shí)代逐步過渡到存量時(shí)代，從重開發(fā)到重運(yùn)營，從關(guān)注資產(chǎn)增值轉(zhuǎn)而更多關(guān)注服務(wù)盈利。建發(fā)國際恰是屬于歷年來都保持依靠經(jīng)營效益驅(qū)動(dòng)增長的企業(yè)，這得益于其穩(wěn)健務(wù)實(shí)的管理團(tuán)隊(duì)：其管理團(tuán)隊(duì)大多跟隨建發(fā)房產(chǎn)三四十年的發(fā)展，所做的投資決策基于長線的戰(zhàn)略考慮，幫助公司實(shí)現(xiàn)長坡厚雪式的穩(wěn)健持續(xù)增長。

從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)看，建發(fā)國際對(duì)持有型資產(chǎn)或四線以下的郊區(qū)大盤厭惡，土地資產(chǎn)的流動(dòng)性極強(qiáng)。截至2021年6月，建發(fā)國際擁有總土地儲(chǔ)備面積1809萬平方米，總貨值達(dá)3133億，于2021年上半年期間，建發(fā)國際已實(shí)現(xiàn)接近0.43倍于上一年度的土儲(chǔ)去化，疊加今年下半年的銷售，建發(fā)國際有望沖刺較高的貨值去化水平。

同時(shí)，公司注重項(xiàng)目的盈利性和流動(dòng)性的結(jié)合：一方面，通過積極參與土地市場(chǎng)競(jìng)拍，取得有較高盈利質(zhì)量的地塊；另一方面，通過內(nèi)部高效營運(yùn)管理，動(dòng)態(tài)、實(shí)時(shí)把握項(xiàng)目開發(fā)節(jié)奏，實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的快速去化。例如，廈門建發(fā)灣璽、五緣映月、南京建發(fā)珺和府、成都建發(fā)央璽等多個(gè)當(dāng)?shù)乇铐?xiàng)目，在項(xiàng)目開盤當(dāng)天銷售去化率接近100%。通過快速實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流回籠并進(jìn)行再投資，提高資金的使用效率，進(jìn)而提升了整體的投資收益率。

邏輯三：匠心打造高品質(zhì)產(chǎn)品及高美譽(yù)服務(wù)，是實(shí)現(xiàn)銷售去化的有力保證。

近年來，公司在產(chǎn)品研發(fā)和創(chuàng)新發(fā)展上亦取得了不俗的成績，在消費(fèi)升級(jí)的當(dāng)下，保持充分的競(jìng)爭(zhēng)力。公司深度研讀中國傳統(tǒng)文化、城市特性、人居需求和建筑工藝，匠心打造王府中式、禪境中式兩類新中式產(chǎn)品，產(chǎn)品在保持中國傳統(tǒng)建筑風(fēng)格的同時(shí)，不斷通過對(duì)工藝、材料的迭代升級(jí)令其兼具美觀與實(shí)用性，使得新中式品牌深入人心，品牌實(shí)力不斷增強(qiáng)。

此外，建發(fā)物業(yè)作為建發(fā)房產(chǎn)重要的成員公司之一，亦通過高品質(zhì)的服務(wù)及良好的物業(yè)服務(wù)口碑（2020年賽惟物業(yè)服務(wù)滿意度93），助力建發(fā)國際在城市的品牌落地深耕及銷售的持續(xù)增長，行成了“高品質(zhì)住宅，高美譽(yù)服務(wù)”的雙向促進(jìn)。

優(yōu)異的產(chǎn)品、品質(zhì)的服務(wù)、高效的運(yùn)營、卓越的品牌為公司業(yè)績的增長帶來了持續(xù)的驅(qū)動(dòng)力。

（廈門 建發(fā)·海玥和鳴）

邏輯四：優(yōu)秀的內(nèi)部企業(yè)文化基因，實(shí)現(xiàn)長足的增長潛能。

巴菲特曾說過：“有的企業(yè)有高聳的護(hù)城河，里頭還有兇猛的鱷魚、海盜與鯊魚守護(hù)，這便是應(yīng)該投資企業(yè)”。這便是對(duì)公司內(nèi)部管理的總結(jié)：那便是“人”。

目前，建發(fā)國際管理層持股平臺(tái)及股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，占股本比重約7%，覆蓋數(shù)百位管理層及公司核心干部。同時(shí)，公司管理機(jī)制十分市場(chǎng)化，不存在多數(shù)國企的機(jī)制僵化。據(jù)了解，建發(fā)房產(chǎn)是罕見的實(shí)行一年一聘，每年嚴(yán)格實(shí)行任期目標(biāo)管理責(zé)任制的國企。公司每年都設(shè)置明確的年度目標(biāo)，打破國企鐵飯碗，拉開同崗位獎(jiǎng)金的差距，實(shí)行能上能下的人力管理制度，公司也敢于破格提拔年輕人擔(dān)任中高級(jí)管理層。以市場(chǎng)為導(dǎo)向、業(yè)績?yōu)槟繕?biāo)的企業(yè)文化基因，是建發(fā)國際實(shí)現(xiàn)長足增長的內(nèi)在動(dòng)因。

三、結(jié)語
當(dāng)前在新的政策常態(tài)及行業(yè)格局下，投資房企的邏輯已經(jīng)迎來深層次的變化。行業(yè)趨于良性健康發(fā)展的大趨勢(shì)下，未來資源也將更集中在具備融資、拿地、運(yùn)營、產(chǎn)品力、品牌力等優(yōu)勢(shì)的穩(wěn)健型房企之上?；诖?，我們認(rèn)為建發(fā)國際在長期發(fā)展過程中有著良好的表現(xiàn)，公司競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力突出，具有顯著的“護(hù)城河”優(yōu)勢(shì)，業(yè)績?cè)鲩L勢(shì)頭不減，長期發(fā)展?jié)摿θ匀豢善?，在行業(yè)發(fā)展新邏輯下也將面臨價(jià)值重估機(jī)遇。

今年來，在行業(yè)整體承壓背景下，公司仍然得到了機(jī)構(gòu)的高度關(guān)注，被研報(bào)密集覆蓋，而就在近日，中金公司、西南證券分別首予建發(fā)國際集團(tuán) “買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)分別為22.06、20.14港元，較當(dāng)前約15港元的現(xiàn)價(jià)仍有較大的潛在漲幅空間，足見機(jī)構(gòu)對(duì)其看好。實(shí)際上，筆者留意到，根據(jù)聯(lián)交所權(quán)益披露資料顯示，建發(fā)國際的股東多為“價(jià)投派”的外資機(jī)構(gòu)，像英國Cederberg Capital 及加拿大Oceanlink這些長線價(jià)投基金的入局，亦不難看出建發(fā)國際牢固的根基，穩(wěn)健的財(cái)務(wù)，優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，是長期投資的價(jià)值所在。